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                               -- 传习邦 --
  • 朴新式「拼盘」上市:钱不够,怎么办?
    传习邦
    2019-11-21 
    在资本市场上,朴新有过高光时刻,发行价高达17美元,一度冲上35美元。
    朴新式「拼盘」上市:钱不够,怎么办?

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    撰文 | 木木

    编辑 | 萧遥

    国内的教培市场高度分散,Top 3头部品牌加起来的市占率不足5%,通过资本运作,操作「合并同类项」式的拼盘上市,不失为聪明之举。前有安博,后有朴新,更多的后来者正在路上......11月18日,美股上市的国内教培市场整合机构朴新教育,历年巨亏之后,交出了第一份盈利成绩单,无疑为拼盘上市的大军注入一股新动力。

    朴新式「拼盘」上市:钱不够,怎么办?

    朴新教育(NYSE:NEW)股价走势,数据来自雪球

    截止9月30日的2019财年Q3,朴新实现净收入10.0亿元,同比增长48.7%,超出市场预期;净利润3400万元,去年同期为亏损4200万元,第一次扭亏为盈。

    创立于2014年的朴新,4年内吞下48个教培机构,2018年6月成功登陆纽交所,创下国内教培行业上市最快速度。上市5个季度,便由巨亏转为季度盈利,扭亏速度同样为教培业一大「奇迹」。朴新的季度盈利,是否预示着——质疑声中的拼盘上市,已顺利抵达成功的彼岸?

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    一路「买买买」,现金只剩3亿

    对照一下2019财年中报(截止6月30日),朴新式的「成功」似乎大打折扣。2019年上半年,朴新录得营收12.5亿元,同比仅增长21.6%;净亏损高达4.4亿元,同比仅扭亏18.4%。中报巨亏、三季报盈利,秘密在于朴新的并购战车经过半年短暂停顿,第三季再次开启「买买买」的快节奏。

    第三季,朴新招生人数87.2万人,同比增长60.2%,原因在于第三季完成了8所学校的收购。带来的「成功」是,朴新的K12业务同比增长86.4%,经营利润同比增长667.1%。付出的代价是,朴新手中的现金及现金等价物,由2018年底的7.8亿元,减少至3.2亿元。

    9个月内,朴新手中的现金损耗了4.6亿元。新并购的8所学校,如期带来「高成长」。手头的现金不足,却也为「买买买」的快节奏,带来隐忧。2019年第一季,朴新的期末流动负债高达21.7亿元、非流动负债9.0亿元。中报数据,朴新总资产37.4亿元,总负债34.3亿元,资产负债率高达91.6亿元。

    朴新式「拼盘」上市:钱不够,怎么办?

    (数据来源:东方财富Choice)

    长达4年时间,连续的「买买买」,让业务模型上「克隆」新东方的朴新快速崛起为国内前五大K12课外辅导机构之一、第二大留学考试服务商,却也让负债前行的朴新一路录得巨亏:2016-18年,朴新的亏损额分别高达1.3亿元、4.0亿元、8.3亿元。

    2019年Q3的3400万元盈利,相对于上半年4.4亿元的亏损,仍旧是杯水车薪。

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    先买后「管」,能不能大幅提效?

    朴新的模式。由两个部分构成:一路「买买买」,带来外延式的「高成长」;消化、吸收、整合,则为成功的关键,造就真正有价值的内生性成长。朴新寄望于下沉「PBS系统」,赋能一连串并购而来、「五花八门」的教培机构,提升运营效率。预期的效果:一为降低成本,一为提升毛利。

    2019财年第三季,朴新实现毛利润5.0亿元,同比增长70%;毛利润50.3%,比去年同期的44.1%提升了6个百分点。相比之下,2020财年第一季度,新东方的毛利润高达58.9%,同比上升1.7个百分点。真正「内生」的新东方,朴新尚无法望其项背。

    毛利润的大幅增长,在于朴新以往的收购标的基数过低。2019年第二季,朴新毛利率为47.4%,与上年同期相比仅增长一个百分点。

    营收成本方面,PBS系统「赋能」之下的朴新体系,也处在扩张态势,2019财年第三季为4.9亿元,同比增长32%。2016-18年,朴新的营收成本分别占比当期营收的58.7%、61.9%、55.8%。2019年第二季度,营业成本3.3亿元,占比营收52.6%。第三季有改善,占比仍在五成左右。

    消化、吸收、整合,确实带来了效率的提升,但与PBS系统下沉的高期许,仍有一段不小的距离。

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    「克隆」新东方,环球雅思首次盈利

    「克隆」新东方模型的朴新,两大块业务,一为K12课外辅导,一为包括语言培训在内的留学服务。上市之前,朴新接连吞下啄木鸟、环球雅思,成为留学赛道的一大重镇。截止2019年中报,朴新共拥有K12校区近300家,留学校区超100家,校区总数近400家。

    2019年中报,朴新的K12业务实现8000万元以上的盈利,第三季继续保持规模化盈利。然而,这只是存量。在朴新并购之前,这些K12课外辅导机构,大多处于盈利状态。2019财年第三季,朴新最大的亮点其实在于,经过两年的整合,以环球雅思、啄木鸟为旗舰的留学业务第一次实现了季度盈利。

    2017年8月,环球雅思第二次易主,朴新以8000万美元的「地板价」从培生集团接手。2010年11月,纳斯达克上市的环球教育私有化退市,培生集团当时的整体收购价高达2.94亿美元。并购之际的2016财年,环球雅思共服务6.4万学员,营收1亿美元,亏损500万美元。

    两年时间,环球雅思实现单季扭亏为盈,正是朴新一个小小的胜利。

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    发行价17美元,如今只剩一半

    拼盘式上市,一考资本运作的能力,一考管理运营的能力。成功的关键在于团队。朴新的团队,不啻为一个「小新东方」。朴新的PBS系统,无非是新东方「三化」(标准化、系统化、信息化)的一个缩影。

    朴新式「拼盘」上市:钱不够,怎么办?

    朴新家族图谱,图片来自朴新教育官网

    毕业于中国人民大学的沙云龙,2001年正式加盟新东方任教,历任广州新东方学校、北京新东方学校的校长,一度出任新东方高级副总裁。新东方前三驾马车——俞敏洪、徐小平、王强,尽人皆知。新东方还有「后三驾马车」——陈向东、沙云龙、周成刚。

    后三驾马车当中,沙云龙的朴新教育2018年上市、陈向东的跟谁学2019年上市,一时传为佳话。周成刚则是俞敏洪高考落榜上补习班时代的同窗,留在新东方「坚守」,现为新东方集团CEO。

    在资本市场上,朴新有过高光时刻,发行价高达17美元,一度冲上35美元。当然,拼盘上市的朴新模式一开始便饱受质疑,甚至被比拟为「第二个安博」(第二次上市,市值不足1亿美元)。进入2019年,朴新经历资本市场的滑铁卢,股价最低只有5.8美元。

    2019财年三季报发布之前,朴新一度大涨10%。截止11月中旬,朴新股价仍在10美元以下,重回发行价仍有不小的距离。而另一方面,一向以「买买买」维持「高成长」的朴新,手头现金只剩3亿元。路在何方?仍待观察。


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