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                               -- 传习邦 --
  • 收并购难度加大 A股教育并购大潮落潮
    蓝鲸教育
    2019-09-04 
    到了2019年,A股鲜少看到二级市场教育并购的案例。

    A股教育并购的大潮似乎落下了。

    据安信证券统计,2014年,教育二级市场并购案例上两位数;2015-2016年并购案例激增,在2016年达到29起的峰值;2017年下降至19起,2018年再降至12起。

    到了2019年,A股鲜少看到二级市场教育并购的案例。

    相反,母子公司大战、业绩变脸、商誉暴雷频频上演。

    “在未来的两到三年里,我们会看到很多做了大量收购的上市公司利润会受到减值的冲击,对净利润的影响非常大。近年A股市场进行了太多的教育标的并购,未来两年,问题可能会慢慢显现”。2017年,彼时的弘成教育董事长黄波曾作出这样的预言。

    一语成谶。

    跨界教育却陷入泥潭

    “前两年教育并购案密集出现不难理解”,一位研究教育赛道的分析师向蓝鲸教育表示:“双方都各有需求,上市公司传统主业发展较慢、甚至下滑,希望注入一些新的、有前景的业务,或者更为直接地说是对利润有诉求。而这些被并购的教育公司也希望加入上市公司这个平台,借助资本进一步发展。”

    从短期看,跨界确实让不少公司实现了业绩暴涨,股价一度拉升。

    以文化长城为例。

    文化长城于2015年转型职业教育,2016年收购联汛教育和智游臻龙,2017年又着手开启了IT教育最大并购案——收购翡翠教育。

    《证券市场红周刊》旗下财经新媒体平台“红刊财经”曾推送一篇名为《文化长城“迎娶”翡翠教育 “耍花枪”并购粉饰业绩》的文章。文章中指出,文化长城先通过收购联汛教育20%股份,再通过高溢价收购联汛教育剩余80%股份,直接导致其持有的联汛教育股份大幅增值;最终使文化长城当年投资收益增加9400万元。

    随后,文化长城以15.75亿元收购翡翠教育,其中47.83%的交易金额以现金方式支付,这笔现金通过向不超过5名特定投资者非公开发行股份募集配套资金筹得,剩余52.17%的交易金额以发行股份方式支付。也就是说,彼时文化长城无需掏出一分真金白银,即可得到翡翠教育。

    这些操作确实让文化长城经营情况得到优化,股价得以拉升,2018年因并表甚至业绩暴涨117.31%。

    但简单粗暴地通过收购并表迎来的业绩大涨,随着并购完成,多数上市公司对旗下教育标的的整合并不理想;更难“赋能旗下标的、助力发展壮大”。

    这一问题,在连续调研公司三年年报时格外突出。

    从五家跨界教育的公司三年财报中,我们可看到:随着时间的推移,因业绩并表出现的高增长不再;业绩开始变脸,营收大幅下降、利润甚至出现亏损。

    以百洋股份为例,百洋股份于2017年8月收购了数字艺术教育企业——火星时代100%股权,切入教育板块。

    2017年,由于火星时代并表,百洋股份当年扣非归母净利润大涨107.12%。营收仅为公司总营收18%的职业教育板块,却为公司贡献了超50%的净利润,火星时代彼时已当之无愧地成为了公司新的利润增长点。

    但好景不长,收购仅一年,“火星时代”2018年业绩就未达标,这直接导致百洋股份计提2.11亿元的商誉减值,当年扣非净利润为亏损0.76亿元。

    而作为2016-2018三年中的最后一年,更多A股教育概念股业绩惨淡,并购获利的“后遗症”在这一年终于集中爆发。

    不只是百洋股份,各家上市公司跨界教育的自我拯救之路,大多并非坦途。上文中我们曾选取5家连续三年年报的业绩进行分析;蓝鲸教育整理出10家跨界教育公司的2018年年报,发现10家中有7家公司都出现了大幅度的业绩滑坡。

    这些主营业务滑坡的企业,并没有依靠并购将自己从泥淖中挽救出来,反而越陷越深。

    高商誉、高溢价的弊病爆发

    贝恩投资(亚洲)有限公司董事总经理王励弘向蓝鲸教育指出:“各行各业都有一些整合型做法。比如说,收购很多标的从而变成一个有规模的公司。如果通过收购实现规模效应,从而把成本降低、把教学质量提高、品牌影响力提高,这是好的。但如果纯粹只是去做资产组合,相当于把很多小舢板拼凑起来,是不可能拼凑出一个航空母舰的。一旦无法实现标的整合,我觉得假设原来有十个问题,收购完成之后,十个问题就会变成二十个。”

    而“二十个问题”中,第一个迎面扑来的,就是商誉爆雷。

    2016年前后,优质教育标的不愁寻找“婆家”。比如曾多次出售自己的启行教育,在数次单独上市未果后,2016年以45亿元价格准备卖给四通教育,最后未能过审。但转眼间,启行的估值不降反增,继续准备以46.5亿元的价格卖给神州数码。而启行教育55亿的资产中,商誉竟高达45亿元——占比近百分之八十。虽然启行至今仍未登陆二级市场,但彼时的“天价并购款”足以证明,教育投资并购市场曾经的辉煌。

    在高估值、高商誉的行情下,不少公司签下了高额的业绩对赌协议,最终商誉大面积“爆雷”的事件不断。比如,勤上股份在2016年决心以20亿元豪赌龙文教育。广州龙文与勤上签订协议,承诺2015-2018年累计实现的税后净利润不低于5.64亿元,否则将进行补偿。

    勤上股份于2016年完成对广州龙文的收购,形成19.98亿元的商誉。但被收购后,龙文教育却从未完成业绩承诺,最近一期完成率仅为52.24%。截至2018年12月3日,勤上股份预计计提大额资产减值。这直接导致勤上股份当年归属于上市公司股东的净利润一口气亏损了12.49亿元,同比下滑了1583.33%。

    除此之外,“上市公司将教育公司收购后,管理层大多不太懂教育,母子公司难以产生协同效益。当下教育行业又出台了较多新政,这对子公司实现业绩对赌提出了挑战,母子公司的矛盾也就愈发凸显。”有分析师向蓝鲸教育表示。

    百洋股份旗下“火星时代”未在2018年完成业绩对赌,百洋股份随后发布公告表示准备以4.7亿出售“火星时代”100%股权。购买方正是火星时代的创始人。创始人欲购回已经被自己卖掉的公司,在A股中已属少见。

    至于文化长城与旗下子公司翡翠教育的纠纷,则已愈演愈烈。

    文化长城2018年年报显示,会计师事务所无法发表对财报的审计意见;5月初,深交所发布年报问询函;6月中旬,文化长城在延期回复两次后,公告表示翡翠教育已失控——双方反目成仇的导火索自此引燃。

    还有不少公司举债收购教育标的,比如科斯伍德。据科斯伍德2019年半年报显示,科斯伍德短期借债1600万,长期借债2.73亿元。而其准备再次收购龙门教育剩余50.17%的股权,如果此次收购无法按科斯伍德的计划顺利进行,现金缺口可能将高达2.23亿元。科斯伍德想要借助收购实现业绩增长,却又可能让自己进一步陷入负债大增的境地。

    政策的变化,也加大了收并购的难度。

    2018年11月,国务院发布学前教育新政。狂飙突进的幼教资本化,戛然而止。此前,秀强股份通过自我孵化及收购,旗下拥有4家幼儿教育业务相关的全资子公司。秀强股份表示受政策影响,最终以2.8亿元出售幼儿教育资产。

    正如开元股份董秘彭民曾对蓝鲸教育表示:“一家公司希望通过收购一个职业教育标的,让自己的市值体量、规模得到巨大提升,从而拯救原先滑落的业务,短期来看其实是很困难的,因为教育总体上来讲是一个稳定的慢回报行业。如果目标能放长远,中长期效果还是非常显著的。”

    “看到依靠收并购衍生出各种隐患,如今更为优质的标的倾向于单独赴美赴港上市,A股的教育并购潮,也要慢慢回落了。”另有分析师对蓝鲸教育表示。


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