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  • 暴亏8亿、股价跌8成,朴新教育残喘
    蓝鲸教育 檀念一
    2019-03-06 
    2018年全年业绩显示,朴新教育完成营收22.28亿元,同比增长73.7%;净亏损8.33亿元,去年同期为亏损3.97亿元;销售费用同比增长90.6%至8.48亿元,毛利率为44.2%,去年同期为38.1%;学生人数184.64万,同比增长44.7%;截至2018年12月31日,其现金和现金等价物7.79亿元。


    摘要

    2018财年Q4净亏损缺口竟同比Q3扩大近400%,曾经的“行业市值第三”何以沦落至此?

    3月5日,朴新发布2018财年四季报和全年业绩。

    第四季度财报显示,2018年第四季度,其完成营收5.314亿元,同比增长24.2%;净利润亏损2.4亿元,同比扩大10.3%;销售费用由1.77亿元增加33.7%至2.36亿元,Q4毛利率42.4%、去年同期为36%;学生人数52.12万人,同比增长45%。

    2018年全年业绩显示,朴新教育完成营收22.28亿元,同比增长73.7%;净亏损8.33亿元,去年同期为亏损3.97亿元;销售费用同比增长90.6%至8.48亿元,毛利率为44.2%,去年同期为38.1%;学生人数184.64万,同比增长44.7%;截至2018年12月31日,其现金和现金等价物7.79亿元。

    另外,在公告的最后,朴新教育预计2019Q1营收为5.7亿元-5.95亿元,同比增长15%-20%。

    朴新披露财报的当天,其股价以6.15美元/股报收,相比于其股价峰值的35美元/股,已缩水82%。总市值为5.02亿美元,与大半年前的行业市值第三已是天壤之别。

    成本控制能力不进反退,并购整合痼疾难愈

    朴新教育自发布招股书以来,就在亏损的道路上狂奔。据其招股书显示,朴新2016年净亏损1.28亿元,2017年亏损值则为3.97亿元,亏损同比增加210.16%。到了2018年,其实现营收22.28亿元,同比增长73.7%;净亏损8.33亿元,亏损同比继续增加109.8%。

    国金证券去年5月22日发布的研报中指出,“朴新教育处于亏损状态,其中股权支付费用占比较大”。2018年Q1季度朴新净亏损3.55亿,其中有2.82亿元用于股权支付激励团队。即使扣除股权支付的费用,朴新全年亏损也逾5亿元。

    无论是营收还是净亏损,增减比率皆在大幅波动,这与朴新利用投资并购的模式迅猛扩张存在密切联系。继Q3财报后,朴新董事长沙云龙再次在财报中表示,“由于新政策的发布和我们去年的首次公开募股,我们战略性地放慢了收购步伐”。

    而采用投资并购模式上市的公司,“整合成本高”是一个绕不过去的坎。这一问题,在朴新教育自上市以来的各份财报中显露无疑。



    据招股书显示,朴新教育2016、2017、2018Q1的营收成本,在数额上分别达到当期营收的58.7%、61.9%和55.2%。另据其2018年Q4财报显示,朴新2018年的营收成本,达到了当期营收的55.8%——还略高于未上市前Q1的55.2%。这一定程度上反映出,上市一年来朴新的成本控制并无明显起色。

    蓝鲸教育整理出朴新2018财年四个季度的部分财务数据,进一步分析其在成本控制上存在的问题。



    如图所示,相比于Q3,朴新Q4营收与营收成本均在同比下降;且其2018年Q4毛利减少逾20%。但相比于毛利减少,其2018财年Q4净亏损缺口竟同比Q3扩大近400%。结合其财报,我们发现净亏损暴涨,有很大一部分原因落在“营业费用”这一项上。



    如图所示,自2018财年Q2开始,朴新教育的总营业费用就在逐季增加、且增幅加大;与此同时Q4的销售费用,相比于Q3仅同比减少0.6%。Q4毛利同比下降逾20%,但该季销售费用却与上一财季持平、总营业费用甚至同比上升近10%,可见朴新教育的净亏损缺口明显扩大并非偶然。

    资产负债率再度抬头,手握7亿现金又如何

    从业务经营角度出发,目前朴新旗下至少有留学语培、K12辅导、早教、幼教、艺术教育等品类。朴新在利用并购的手段,做“乐视型”的全产业链发展。在Q4财报中,沙云龙还表示近期收购了济南博雅学校(Jinan Boya School)和天才学校(Tiancai School)。

    但收购模式避不开的问题,除“整合成本高”外,还存在大量承接标的负债的问题。这直接导致朴新在发展过程中,资产负债率始终居高不下。



    如图所示,朴新教育Q1-Q4财报中,资产负债率偏高始终是一个无法忽视的风险。且我们发现,朴新教育2018年末的资产负债率已接近80%,达到了上市以来三个季度中的峰值。但与此同时,朴新所对标的新东方与好未来,在资产负债率上远远低于朴新。新东方最近四个财季资产负债率在41%-46%之间,好未来则是45%-53%之间。



    朴新去杠杆之路,在Q2、Q3两个财季间资产负债率仅下调1.19个百分点,本就是道阻且艰;Q3、Q4两个财季间资产负债率反而窜高7.55个百分点——资本寒冬的临近,留给上市公司去杠杆的时间本已不多;如今朴新的资产负债率又有抬头迹象。能否挺过资本寒冬,谁也说不好。毕竟,高居不下的负债率会带来很大的风险性,一旦有意外事件发生,上市公司资金链就可能发生断裂。

    2018年至今,整顿教培行业的宏观政策可谓层出不穷。对新东方、好未来而言,宏观调控对其虽有影响但风险可控;但对朴新而言,上市之初即遇上多项监管政策的“洗礼”,颇有一些“心比天高、命比纸薄”的意味。

    与此同时,朴新的经营性现金流已经连续三个季度为“负”。



    如图所示,自朴新上市募得1.44亿美元的资金后,其Q2、Q3及Q4财报中显示,朴新教育所持有的现金及现金等价物依次为1.42亿美元、9962万美元和1.13亿美元。扣掉募资部分,朴新教育上市后三份季报中现金流均为负。即使Q4现金流缺口收窄,但依然有2亿元人民币的缺口。

    另外,7.6亿的现金及现金等价物,对于仅净亏损就达8.33亿的朴新教育而言,这笔钱真的算不上富裕。况且,朴新的收购模式决定了其在“买买买”的道路上还要走出相当一段距离。差的标的,对朴新而言是饮鸩止渴;较好的标的,当初的环雅值8000万美元,这7.6亿又能买几个环雅这个档次的标的?

    3月5日,2019政府工作报告中有数项关键信息,包括大力发展职业教育、多渠道扩大学前教育供给、“互联网+教育”促进优质资源共享——只字未提校外辅导机构,更不要说作为整治重点的K12线下教培机构。2019年,监管层对这一赛道的整治若持续深入,将对朴新教育造成多大的影响谁也无法预料。

    最严禁补令后,新东方7年来首次出现净亏损,好未来增速不及往年。甚至俞敏洪都表态要亲自上阵,担任“三化”工作组组长,推动新东方内部效能优化,淘汰平庸员工。行业态势严峻若此,朴新2019年又将何去何从?



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